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WEB DEL Lic. RIGOBERTO A. BECERRA D.
(MAF)
POLÍTICAS DE
DIVIDENDOS
Por
Lic. Rigoberto A. Becerra D. (MAF)
(Tomado de la Monografía Política de Dividendos, Autor: Prof. Rigoberto A. Becerra D., Facultad de Ciencias Económicas, Universidad del Zulia, )
3.
Modelos de dividendos
Igualmente se expondrá la teoría residual, con las bases en las que
se sustenta, soportada con un ejemplo o soporte cuantitativa, al igual que
la demostración de la Teoría de la Irrelevancia, ya antes
tratada.
3.1.
Modelo de James Walter
James Walter establece en su fórmula que el
precio de las acciones en el mercado es una función de la utilidad
obtenida por la empresa, el dividendo repartido, la tasa de rendimiento de
los proyectos (o la Tasa Interna de retorno de la empresa) y de la tasa de
capitalización (o Costo promedio ponderado de capital). Al relacionar
estas variables la fórmula queda:
TIR
DPA + (GPA –
DPA)* --------
Ko
Pc = ------------------------------------
Ko
Donde:
Pc = Precio de las acciones en el
presente
DPA = Dividendo por
acción
GPA = Ganancia por
acción obtenida en la empresa
TIR
= Tasa Interna de Retorno
Ko = Tasa de capitalización o Costo promedio de
capital
Analizando la fórmula puede verse a priori que el mayor valor del
precio de la acción (Pc) se obtendrá cuando se retenga todo, o sea cuando
el dividendo repartido sea igual a cero, mientras que se obtendrá el
mínimo valor cuando se reparta todo, o sea cuando la ganancia retenida sea
igual a cero. Es decir habrá un piso y un techo. Para cualquier otra
política de dividendo el precio de la acción se encontrará entre estos dos
valores.
Si la anterior fórmula se separa ya que tiene un denominador común,
nos queda:
TIR
DPA
(GPA – DPA)* --------
Ko
Pc = -------- +
---------------------------
Ko
Ko
Donde se puede visualizar que DPA/Ko = Es el valor presente de los
dividendos que se obtendrán en el futuro, hasta el infinito, como si fura
una perpetuidad. Este sería el valor de la acción cuando no hay retención
de ganancias, o sea cuando DPA = GPA, pues matemáticamente el segundo
miembro se anula.
Cuando se retiene alguna cantidad, o sea cuando DPA < GPA,
entonces en la fórmula puede verse que, ceteris paribus, a menor valor de
DPA el precio de la acción será mayor. Igualmente Pc será mayor en la
medida que la relación Tasa Interna de retorno a Costo Promedio Ponderado
de Capital sea mayor que 1.
También se analiza que la fórmula de James Walter, tal como está
formulada, indica que debe retenerse utilidad para financiar proyectos
siempre y cuando la Tasa Interna de retorno sea mayor que el Costo
Promedio Ponderado de Capital (lo cual es lógico), por lo que si no hay
alternativas que cumplan esto debe entonces repartirse el 100%, ya que
esto mejoraría el precio de la acción.
Un ejemplo ayudará a manejar esta
fórmula.
Una empresa obtuvo en su último ejercicio una utilidad neta de Bs.
30.000.000. El costo promedio ponderado de capital de la empresa es del
48% y la Tasa Interna de Retorno es del 56%. Existen 1.000.000 acciones
comunes en circulación. Se desea formular una política de
dividendos.
Resolución:
Pc
= ? UN = 30.000.000 TIR = 56% Ko =
48% NAC =
1.000.000
a)
Si DPA = 0%
b) Si DPA = 100%
c) Si DPA = 40% d) Si DPA =
60%
La
ganancia por acción (GPA será :
30.000.000 / 1.000.000 = 30 Bs. /acción
a)
DPA
= 0 %
0,58
0 + (30 – 0)
* --------
0,48
Pc = ------------------------------------ = 72,92
Bs.
0,48
b)
DPA = 100%
0,58
30 + (30 – 30)
* --------
0,48
Pc = ---------------------------------- = 62,50
Bs.
0,48
c)
Si
DPA = 40%
0,58
12 + (30 – 12)
* --------
0,48
Pc = ------------------------------------ = 68,75 Bs.
0,48
d) Si
DPA = 60%
0,58
18 + (30 – 18)
* --------
0,48
Pc = ------------------------------------ = 66,67 Bs.
0,48
Una
política del repartir 40% y retener el 60% no deterioraría tanto el precio
de la acción en relación con la alternativa de retener el 100% y
posiblemente satisfaga las expectativas de los
inversionistas.
3.2.
Modelo
de John Lintner
John Lintner observó, en su artículo de 1596,
(5) que las políticas de dividendos en efectivo de las más grandes y
maduras industrias podían ser reducidas a una ecuación simple como la
siguiente:
Dt
= Dt-1 + c*(REt – Dt-1)
Donde
Dt
y Dt-1 son los dividendos totales pagados en los períodos t y t-1
respectivamente.
Et
= las utilidades del período t,
R = Razón de pago de
referencia
c = Coeficiente de ajuste o la
proporción de la diferencia entre los dividendos deseados y
Dt-1.
Asimismo, de la anterior ecuación,
para fines de regresión lineal puede observarse que esta
sería:
Dt = a + b*Et +
d*Dt-1 +ut
Donde
b = c*R y d = (1-c) que serían los coeficientes de la ecuación de
regresión lineal.
No debe ser inferido que todas las empresas que se ajustan al
modelo de la ecuación arriba señalado, tengan idénticas políticas de
dividendos. Así, una empresa que es renuente a cambiar los dividendos en
efectivo de un año a otro, puede requerir simplemente un coeficiente de
ajuste bajo. También es posible anexar variables explicativas y
modificaciones visibles en la ecuación planteada con el fin de tratar la
razón de pago de referencia como una función de una o más variables
independientes.
Existen varios argumentos convincentes para creer que las razones de pago de referencia son ampliamente utilizadas entre las empresas más grandes y bien financiadas, donde un modelo de planeación incorpora las tasas de crecimiento a largo plazo tanto para las ventas como para las utilidades.
Así,
después de considerar algunas variables, tales como: proporción entre su
pasivo a corto plazo y sus fuentes de financiamiento a largo plazo (pasivo
largo plazo + capital contable), rotación de activos marginales, margen de
utilidad marginada y promediada, cambio en el capital neto de trabajo,
tasa de crecimiento de las ventas, la razón de pago de equilibrio viene
dada por:
= Desembolsos netos de capital por período y
c = 1 + razón de cambio en el
capital de trabajo neto a activos fijos netos
Pero como E = p * S y I = g*s /
k
entonces al sustituir queda:
D = b*p*S - c*g*S /
k y al dividir todo entre E,
o sea b*S
C * g
D/E = b - ---------
P * k
Donde:
b = es el recíproco de
1 - h, o sea: 1 / (1 -
h)
h = proporción entre
su pasivo de corto plazo y su pasivo a mediano y largo plazo más capital,
o sea:
h = Pc / (PMLP + CC)
AC = Activo Circulante
PC = Pasivo
Circulante
g = Tasa de crecimiento de
las ventas
p = margen de utilidad
neta
k = Rotación de activos
marginales = Ventas / Activos fijos netos
Esa
razón D/E (Dividendo/GPA) dará en tanto por uno y significa cuanto se está
repartiendo de dividendo en relación con la utilidad obtenida. Si se
multiplica por 100 dará en porcentaje.
De la fórmula puede verse que en el caso de b y c ser iguales a 1,
la razón del pago de dividendo se reduciría a uno menos la razón de la tasa de crecimiento sobre la
tasa de recuperación del capital invertido.
Un ejemplo numérico ayudará a visualizar el
modelo.
Para el período de seis años el margen de utilidad neta (p) de una
empresa fue de 0,14. La rotación del activo marginal (k) fue de 1, la
razón de capital neto de trabajo a Activos Fijos netos fue de 1, la tasa
de crecimiento de las ventas fue 0,035 (o sea del 3,5%), el pasivo a corto
plazo fue de 6.000.000 Bs., el pasivo a largo plazo es de 25.000.000 Bs.
y el capital contable de 35.000.000 Bs. El Activo Fijo neto es de 30.000.000 Bs.
Resolución:
Al
calcular b se tiene:
b = 1 /( 1 - h) =
b = 1 / (1 - 0,10)
b
= 1,11
c será: c = 1 + (AC –
PC)/Activo Fijo neto = 1 + 1 =
2
Entonces:
2
* 0,035
D/E = 1,1111 - ------------- = 0,6111 ó
61,11%
0,14
* 1
Este
pago de referencia se compararía con el que está realizando la empresa en
ese momento para ver que tan cerca o alejada está de este porcentaje. O
sea que según esto la política de dividendo sería repartir el 61,11% y
retener el 38,89%.
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